BOLSA Y MERCADOS EEUU
Alerta en Wall Street: suben las tasas y ponen en jaque al resto del mercado

EL CRONISTA

Las tasas en Estados Unidos están subiendo y eso representa un riesgo para los mercados. Pero el mayor motivo de preocupación que se percibe por estos días es que lo que más sube son los rendimientos de más corto plazo. De esta manera, la curva norteamericana comienza a perder pendiente y los mercados enfrentan un contexto de mayor volatilidad.

El mercado se anticipa a una Reserva Federal (Fed) más hawkish a partir de un desplazamiento alcista en las tasas de interés. Si bien toda la curva norteamericana está desplazándose al alza, se ve una aceleración más importante en los rendimientos de corto y mediano plazo respecto de las subas en el tramo largo.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro de entre 2 a 5 años subieron en los últimos 45 días entre 20 y 37 puntos básicos, mientras que los rendimientos de 20 y 30 años solo lo hicieron entre 14 y 20 puntos básicos.

Es decir, las subas en las tasas se están dando con mayor preponderancia en los vencimientos más cortos. De esta manera, la curva pierde pendiente y se está comenzando a aplanar y ello es un riesgo que comienza a ver de cerca el mercado ya que una curva plana anticipa riesgos recesivos.  

La parte corta de la curva responde más a las expectativas que tiene el mercado respecto de los próximos movimientos que podría llegar a llevar a cabo la Reserva Federal respecto de su política monetaria.

Es decir, la suba de tasas se da en un contexto en el que los inversores se anticipan a una Fed más hawkish, con el Tapering en camino y con subas de tasas para el año que viene.

Del mismo modo, las expectativas inflacionarias más altas conducen a que el mercado les exija a los bonos tasas más elevadas.

Los precios al consumidor de EE.UU. superaron las previsiones ya que el IPC general subió un 5,4% frente al 5,3% esperado, igualando la mayor suba anual desde 2008.

"En el último mes el spread 5 a 2 años se incrementó unos 10 puntos básicos, mientras el de 10 a 15 años se redujo. El dato de inflación de septiembre sorprendió porque el alza de precios ahora es explicada por segmentos no necesariamente relacionados con la reapertura de la economía", explicó al respecto Martín Mansur, líder del área de Productos de Banca Privada de Banco Santander.

"Es decir, el incremento de la inflación no sería tan transitorio como se esperaba inicialmente. El mercado ahora pricea dos incrementos de tasas de la Fed en 2022", aclaró.  

En este contexto de aceleración inflacionaria, también las expectativas de inflación a 10 años crecen y se ubican en su mayor valor desde 2013, y se sitúan en torno a 2,56%.

Camilo Cisera, portfolio manager de Cohen, coincide con esa visión y agrega que las tasas de interés se encuentran en alza, en un escenario en donde el mercado comienza a descontar el comienzo de la normalización monetaria de la Fed.

"Los bonos del Tesoro norteamericano incrementaron su rendimiento en torno a 80 puntos básicos en los últimos 12 meses, impulsados inicialmente por la recuperación económica y, más recientemente, por la inminencia del Tapering: esto es el gradual retiro de estímulos monetarios por parte de la Reserva Federal. A la persistencia de datos inflacionarios elevados se sumó en las últimas semanas un vertiginoso ascenso en el precio de commodities energéticos, principalmente gas y petróleo", dijo Cisera.

Impacto en bonos

Cuando las tasas suben, lo que tiende a verse golpeado son los precios de los bonos ya que estos se mueven de manera opuesta a los rendimientos. Por ello, una suba en las tasas termina impactando negativamente en todo el mundo de renta fija, tanto en bonos de grado de inversión y de grado especulativo, como también de mercados emergentes.

Producto de la suba de tasas, todos los índices de bonos están cayendo.

Los que más caen son el índice de deuda en dólares de mercados emergentes (-5,5%), bonos de grado de inversión (-4,1%), deuda emergente high yield y el índice de bonos de largo plazo (3,6%).

Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, señaló que si bien una suba de tasas podría tener un impacto adverso en el mercado, la Fed ha manifestado en más de una oportunidad que llevará adelante la política monetaria de una forma ordenada, en la transición de una con un alto nivel de estímulo a una con un grado menor del mismo.

"Las últimas minutas de la Fed fueron claras, con la mayoría de los miembros del FOMC esperando un inicio del tapering a mediados de noviembre o diciembre. Es decir, creemos que la Fed hará todo lo posible por evitar cualquier caída brusca en los mercados y que llevará su paso de una política extremadamente dovish a una moderadamente dovish de forma suave, pese a esta aceleración en la inflación. En términos de subas de la tasa de referencia, creemos que estas vendrían sólo luego de culminar con el proceso de tapering", estimó el economista de Grupo SBS.

Por su parte, Camilo Cisera advierte que el contexto de tasas en alza impacta negativamente en el precio de los bonos, principalmente en los que tienen mayor duration y agrega que la actualidad del mercado exige tomar riesgos si se desea preservar el valor del capital.

"Mantener liquidez es costoso, ya que la inflación erosionó el poder adquisitivo a un ritmo de 5,4% en los últimos 12 meses y el mercado descuenta 2,7% anual hasta 2026. Por otro lado, los bonos de mayor calidad crediticia rinden negativos contra la inflación, y sus precios presentan tendencia bajista a medida que las condiciones monetarias se tornan menos expansivas. Irónicamente, el contexto exige tomar riesgos si se desea preservar el valor del capital", comentó.

¿Golpe a las acciones?

Un escenario alcista también impacta negativamente en las acciones, por varios motivos. Por un lado, si suben las tasas, lo que caen es el precio de los bonos y por lo tanto, las acciones tienden a caer por efecto contagio y la mayor volatilidad en el mercado de renta fija.

Además, dado que el valor actual de las acciones representa el flujo de fondos futuros que genera la compañía, traídos a valor actual, si la tasa que se utiliza para actualizar esos fondos sube, los mismos son menores y por lo tanto, la compañía vale menos hoy, lo cual termina generado una caída en el precio de la acción en el mercado.

Por ello, una suba de tasas es visto como un riesgo también para la renta variable.

Pero además, la suba de tasas de corto plazo más pronunciada, y dado el spread cada vez menor entre los rendimientos, sugiere que los inversores esperan que la Fed pueda aumentar las tasas más rápido de lo que anticiparon, lo que podría desacelerar un mayor crecimiento en el futuro. Eso también implica un riesgo para las acciones.

Manuel Carpintero, head portfolio manager de Nash Inversiones, considera que las tasas de corto plazo deberían empezar a acelerar al alza, lo cual deja vulnerable a las acciones.

"Esperamos una suba en las tasas de corto plazo, lo cual podría generar un aplanamiento en la curva por mayores presiones inflacionarias. Esto generaría una leve tendencia hacia un flattening (aplanamiento) de la curva, que históricamente ha generado correcciones en las acciones norteamericanas", advirtió.

A su vez, Carpintero alertó que mayores niveles de tasas impactarían también negativamente tanto para emergentes como para los corporativos (principalmente los investment grade).

Respecto a la Argentina, el portfolio manager de Nash entiende que los factores que influyen en el rendimiento de sus bonos dependen más de factores locales, es decir, de la dinámica de la macro y de la política.

Impacto en emergentes y Argentina

Generalmente, una suba de tasas implica también una suba en el dólar ya que los capitales suelen direccionarse nuevamente hacia Estados Unidos, saliendo del resto de los mercados (fundamentalmente emergentes).

Esto genera una devaluación de las monedas de emergentes y potenciales desequilibrio en dichas economías.

Los analistas de Balanz detallaron que la dinámica en los precios de la energía y la recuperación económica no sólo beneficio a los activos cíclicos, sino que también disparó un reajuste de expectativas globales de inflación que tuvo un impacto más marcado en la renta fija y en las acciones más sensibles a las tasas de interés.

En ese contexto, desde Balanz advirrteron que el segmento de emergentes fue el que mas sufrió

"La aceleración en las tasas de interés en EE.UU., a raíz de las mayores expectativas inflacionarias, llevaron a que la renta fija en su conjunto sufriera perdidas generalizadas. A diferencia de meses anteriores, la resiliencia de la renta fija en mercados emergentes quedó expuesta ante mayores tasas a nivel global. Por el lado de las regiones, los retornos en Latam y Asia fueron parejos (-2.6%), mientras que la exposición de EMEA al petróleo llevó a los bonos de la región a mostrar mayor resiliencia después de que, en su conjunto, mostraran pérdidas de - 1.8%" dijeron.

La posición externa de la Argentina, no obstante, ya se fue deteriorando en los últimos meses producto de la caída en el nivel de reservas.

"Con respecto a implicancias sobre emergentes, en un contexto de inflación en el mundo desarrollado el típico hedge son los commodities, por lo que, si en el balance los commodities siguen subiendo pese a los mayores retornos nominales en Estados Unidos, los emergentes exportadores podrían beneficiarse", comentó Franco.

En relación al impacto en la Argentina, el economista de Grupo SBS remarcó que el país juega "su propio partido".

"Tanto su economía real como su mercado financiero están más ligados a la presentación de un programa de estabilización concreto y creíble que pueda perdurar en el tiempo y apunte a corregir los desequilibrios macro que hoy padece la economía argentina", comentó Franco.

Martín Mansur, en cambio, advierte que "alzas adicionales en las tasas también implican un mayor riesgo para países emergentes, incluida la Argentina".

"En el caso de nuestro país, sin embargo, el driver principal está en el potencial acuerdo con el Fondo y cómo éste puede ayudar a anclar las expectativas", dijo.